“全面实行股票发行注册制”规则解读

2月17日，中国证监会、证券交易所、全国股转公司、中国结算等发布了165部全面实行注册制制度规则，并于公布之日起施行。股票发行全面实行注册制，对个人投资者进行资产配置和财富管理会产生什么影响？北京当代金融研究院研究组团队择取部分规则制度，进行解读。

1、首发条件放宽、审核程序简化

《上海证券交易所股票上市规则》：境内发行人申请在本所上市，市值及财务指标应当至少符合下列标准中的一项：

（1）最近3年净利润均为正，且最近3年净利润累计不低于1.5亿元，最近一年净利润不低于6000万元，最近3年经营活动产生的现金流量净额累计不低于1亿元或营业收入累计不低于10亿元；

（2）预计市值不低于50亿元，且最近一年净利润为正，最近一年营业收入不低于6亿元，最近3年经营活动产生的现金流量净额累计不低于1.5亿元；

（3）预计市值不低于80亿元，且最近一年净利润为正，最近一年营业收入不低于8亿元。

《上市公司证券发行注册管理办法》规定：交易所应当自受理注册申请文件之日起2个月内形成审核意见，但本办法另有规定的除外。交易所采用简易程序的，应当在收到注册申请文件后，二个工作日内作出是否受理的决定，自受理之日起三个工作日内完成审核并形成上市公司是否符合发行条件和信息披露要求的审核意见。

解读：

从上述条款看，注册制下，申请主板上市的企业由原来的一套财务指标变为三套财务指标，分别为“净收入+现金流/收入”标准、“市值+净利润+收入+现金流”标准、“市值+净利润+收入”标准，任意满足一套指标即可。这意味着，在注册制下，股票发行上市条件有所放松，提升了主板市场对上市企业的包容性。

注册制下主板IPO审核流程总计不超过三个月，证监会《上市公司证券发行注册管理办法》中还对符合一定条件下的向特定对象发行股票允许适用简易程序。这意味着，注册制下，股票发行上市程序更加简化，IPO周期大大缩短。

宽松的条件和相对简化的程序，势必会导致IPO规模快速增长。而上市股票数量增加，对个人投资者来说，投资选择范围增加，选择出高质量公司的好股票难度更大了。

2、退市规则更加多元

《上市公司证券发行注册管理办法》规定：上市公司触及本规则规定的退市情形，导致其股票存在被终止上市风险的，本所对该公司股票启动退市程序。

本规则所称的退市包括强制终止上市（以下简称强制退市）和主动终止上市（以下简称主动退市）。强制退市分为交易类强制退市、财务类强制退市、规范类强制退市和重大违法类强制退市等四类情形。

解读：

核准制下股票“宽进严出”，根据光大证券统计，2019年实施退市新规前后的上市公司退市率分别为0.2%、0.8%，与美国4%的退市率有很大差距。注册制完善了退市制度，退出渠道更加多元，加速上市公司“优胜劣汰”。未来，我们会看到，大量公司上市的同时还会有公司不断退市。“壳资源”、“害群之马”将失去价值，显然，如何避免踩雷也成为了投资者的日常必修课，特别是对于那些热衷于炒作绩差股、题材股、ST股票的投资者而言，交易方法和交易习惯必须做出调整。

3、首发价格无涨跌幅限制

属于下列情形之一的，股票不实行价格涨跌幅限制： （一）首次公开发行上市后的前五个交易日……

解读：

新股上市后的前5个交易日不设涨跌幅限制将有助于提高二级市场定价效率。一方面主板新股前五日上涨不再受限，不再会出现一字板的情况，另一方面新股破发的概率将会增大，这意味着新股价格会较以往更加波动。对个人投资者来说，因其本身分析能力略逊于专业机构。打新中签之后如何交易需要投资者对股票的定价分析更加专业理性，不能如之前一样“无脑”打新股。

4、“价格笼子”规则

股票连续竞价阶段限价申报的有效申报价格，应当符合下列规定：

（一）买入申报价格不得高于买入基准价格的 102%和买入基准价格以上十个申报价格最小变动单位的孰高值； （二）卖出申报价格不得低于卖出基准价格的 98%和卖出基准价格以下十个申报价格最小变动单位的孰低值。

买入（卖出）基准价格，为即时揭示的最低卖出（最高买入）申报价格；无即时揭示的最低卖出（最高买入）申报价格的，为即时揭示的最高买入（最低卖出）申报价格；无即时揭示的最高买入（最低卖出）申报价格的，为最近成交价；当日无成交的，为前收盘价。

解读：

“价格笼子”制度的实质内容就是，参与上市股票交易报价时，如报价与买入（卖出）基准价格相比过高或过低，此竞价买/卖行为可能失效。

2023年2月17日，沪深两市证券交易所同时发布了修订后的《证券交易所交易规则》，将“价格笼子”制度引入两市主板。不仅明确了超出“笼子”区间的报价直接无效外，还在现行2%有效申报价格范围基础上增设“十个申报价格最小变动单位”机制安排，当2%的有效申报价格范围不足十个申报价格最小变动单位（即0.1元）时，取至0.1元，给予低价股必要的申报空间。

“价格笼子”制度引入主板交易，将改变投资者从事涨停或跌停埋伏报价的操作模式。为及时跟盘以满足2%的区间要求，投资者特别是短线投资者必须加重“盯盘”节奏。在“盯盘”方面，则突显出程序化交易抢占先机的优点。在程序化交易这一技术壁垒面前，“价格笼子”机制对于大众理财中的大多数手工操作的中小投资者而言是不友好的。中小投资者，特别是无力购置与使用程序化交易软件的投资者，其对股票的预期报价将被限定于跟盘的±2%区间内，其对股价交易判断的自我发挥空间必会受到人为与技术壁垒的束缚。这在一定程度上，是将交易市场交给了大资金、高科技来操纵，而抑制甚至排斥了个体的智慧与情绪。

5、严重异常波动规则

票竞价交易出现下列情形之一的，属于严重异常波动，……（二）连续十个交易日内日收盘价涨跌幅偏离值累计达到+100%（-50%）； （三）连续三十个交易日内日收盘价涨跌幅偏离值累计达到+200%（-70%）；……

解读：

上述10日/30日个交易日异常波动（以下简称“10/30日规则”）的监测，与原有针对“连续3个交易日内日收盘价格涨跌幅偏离值累计达到±20%”（以下简称“3日规则”）的规定并存，如达触发条件，即会被限制交易或强制停牌数日。两个规则的计算方法大致相同，只是累计期间从3日拉长到10日或30日。这被认为是为市场股价重大异常波动加了新的熔断阀。

如仔细测算，要达到击发启动“10/30日规则”的条件，较“3日规则”机率则要小得多。以2022年两个月内实现了13个涨停板的“中通客车”为例，自5月13日底部涨停启动以来（当日收盘价为4.77元），至5月27日，十个交易日，股价收盘达12.41元。期间连续10个涨停板，股价涨幅超过了160%。根据涨跌幅偏离值累计值计算公式，10内日收盘价格涨跌幅偏离值累计值方才为99.97%，也并未达到100%的“10日规则”熔断条件。由此及彼，因有“3日规则”“10日规则”以及其他熔断规则的适用，个股击发“30日规则”的可能性应该不大。

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